2024年美国大选在经历数次反转后终于尘埃落定，特朗普当选新一任美国总统。本文旨在从特朗普上一任总统任期前后所推行的政策、中美两国的经济环境、各类资产的表现以及本次选举时的异同点等视角，简要分析后续中美政策倾向，以及各类资产的走势。
一、
经济环境
2016年大选期间美国正处于2008年金融危机后的首个加息周期，整体通胀水平位于温和增长的区间内。此情形下，美联储在2015年末加息25bp至0.5%，可理解为预防性加息，略微收紧此前过于宽松的货币政策。而本轮加息周期开启于2022年3月，美国CPI已冲高至8.5%，开启加息时间滞后导致当前即便处于降息阶段，核心通胀仍旧偏高。又由于特朗普政策主张减税、限制移民与贸易保护，这无疑将推升美国通胀表现。因而本次大选后美国通胀反弹风险要强于2016年，并可能导致美联储延长限制性的利率水平（不考虑特朗普主张的干预美联储决策前提下），进而使得短期美元及美债收益率再次走高。
国内方面，彼时为应对过剩产能带来的价格通缩，2015年政府提出三去一降一补的供给侧改革方案，意外地助推了房地产价格快速上涨，进而拉动整体工业品需求及价格回升。此外，彼时PPP模式的盛行也使得政府部门资金宽裕（也带来了当前政府隐性债务的问题），对当时基建投资以及相关工业品需求提供了不小的支撑。因此内需的旺盛使得我国对于2018年特朗普关税政策的耐受能力相对较强。而当前我国面临居民资产负债表受损，地产行业长期疲软，消费增速中枢下滑以及地方政府债务等问题，内需的疲软导致当前对于外需的依赖明显更强，特朗普的贸易保护政策对于我国经济的抑制也许会更为显著。此外，人民币贬值空间或不相同。2018年贸易摩擦后人民币兑美元快速贬值超10%，彼时美联储正处于加息周期，强美元与关税政策共同铸造了人民币的快速贬值。而当前美联储处于降息周期中，美元中长期存在走弱趋势，或将对冲部分人民币贬值空间。
二、
政策导向
从下表中不难看出，特朗普在两次当选前的政策主张几乎没有差别，主要集中在降低企业与个人税负、加征关税、降低利率、限制移民以及发展传统能源等。其中，对于我国出口商品的影响主要集中在化工品、机械、电子、航空航天、船舶、汽车、家电等领域。而相比上一任期，本轮相应政策导向不变，但可能进一步加码，如对我国出口商品征收60%以上的关税（此前大多为25%）。而由于前文所述，当前我国内需不足，出口遭到抑制会使得国内提振内需的有效政策出台紧迫性增加。对于美国国内，减税、降低利率以及减少移民的政策无疑从居民收入、货币政策以及就业市场等几个方向推升美国通胀风险。使得美联储在未来不得不考虑保持限制性的货币政策，延缓降息步伐。但同时考虑到特朗普主张增加总统对于美联储决策的干预，货币政策不确定性尚存。
特朗普与哈里斯政策主张对比
三、
资产表现横向比较2016大选前后各类资产的表现我们发现主要存在几点特征：1、投票日前后波动率上升
标普500波动率指数(VIX)所反映的美股波动率显示，在投票日前后美股波动率往往会出现明显升高，同时美元、美债、原油以及黄金也会随之出现较大波动率。但同时需要关注特朗普当选预期差带来的波动节奏。2016年特朗普在不被媒体及民调看好的情形下逆转当选属于意外事件，“特朗普交易”在当选后开启。而今年大选选情波动相对较小，市场提前开启“特朗普交易”，因而大选结果出炉后需关注靴子落地各类资产的回调风险。此外，当前我国“强预期，弱现实”的经济现状也会使得我国市场对于经济政策的敏感性强于以往，进而造成较大的波动率水平。2、美元与美债收益率迅速走强，后续出现分化
由于特朗普政策主张宽货币与宽财政，其当选往往带来短期的货币政策收紧预期，进而推升美元与美债收益率。2016年特朗普当选后美元与美债收益率快速上行，一周内分别上涨了2.5%与34bp。而由于特朗普主张弱美元与宽财政的政策，中长期来看，美元在贸易保护政策以及美联储降息的进程中仍存在走弱预期不变；而美债方面则由于减税政策对美国财政赤字的推升，政府债的发行可能对美债收益率形成支撑。此外，通胀预期的升高也同样会推升美债收益率表现。3、黄金价格短期下跌，但上涨趋势不改
政治局势上的确定性通常会降低避险需求，回顾2016、2020年美国大选的投票日前后，黄金价格均存在短期快速下跌的表现。而中长期看，两党扩张的财政政策主张对于黄金价格均表现为利多，而特朗普主张的大规模减税政策将会明显加剧美国政府财政赤字，进而推升通胀与黄金价格。同时，美联储降息进程的推进以及特朗普推行的弱美元战略同样对黄金形成中长期利多。4、原油以及大宗商品价格随具体政策波动
两党对于传统能源与新能源的偏好是主要分歧之一。民主党支持新能源行业发展并予以补贴，而特朗普带领的共和党则更加青睐传统化石燃料，主张提高原油产量，打压国际原油价格。从2016年特朗普当选后的国际油价走势来看，当选日前后油价曾经历短期下跌-修复的过程。2017年初开始，美国页岩油快速增产使得布油下跌至45美元左右。但后续特朗普在与欧佩克成员国之间的外交斡旋并未成功阻止欧佩克的减产协议作用，对于伊朗以及委内瑞拉的经济制裁也使得两国石油产量明显下滑，短期推升了国际油价表现。因此我们认为，特朗普针对能源的政策主张应为“美国增产”，而非“打压油价”，美国仍需依赖其石油出口为其提供收益，也即美国并无明显的“打压油价”意愿。尽管短期内增产预期可能对原油价格形成抑制，但后续仍需持续关注特朗普政府在石油产量、地缘冲突以及外交策略上的具体表现。
此外，原油作为许多大宗商品的成本端，与整体CRB现货指数同步性密切，原油价格的波动一定程度上可以作为整体大宗商品价格的观测指标。但值得注意的是，2018-2019的中美贸易摩擦导致全球大宗商品需求端的坍缩，进而使得整体商品表现弱于国际原油。若本次特朗普再度打响中美贸易战，未来2025-2026年整体大宗商品可能进一步承压。5、股票指数短期内影响较小
美国大选前后对于中美股指的影响在短期内与黄金相反，风险偏好的短期释放有利于资金进入股市推升价格表现，但中长期看影响并不显著，或与经济本身增长动能以及市场风险偏好相关。如前文所述，2016年美国经济正处于通胀温和上升，失业率稳步下降，消费者信心上升，美联储预防性加息的稳定增长期，股指在特朗普上任前本就有保持温和上涨的态势。而在特朗普当选后，由于减税、放松监管以及扩大基建投资等政策预期，美股上涨斜率也更为陡峭。对于国内而言，彼时特朗普对华采取的限制性关税尚未落地，国内处于供给侧改革过程中，房地产需求以及PPP项目盛行，内需表现尚可。而在2018年之后限制性关税逐步落地，A股方才开启一轮下跌。当前“强预期，弱现实”的经济基本面使得国内股市对于政策预期更为敏感，因而在特朗普强化限制性关税落地前，国内政策端有加力提振内需需求，而股市短期表现则与政策的力度及有效性相关。而未来2025-2026年间，随着特朗普限制性关税逐步强化，我国整体经济仍面临不小的压力。整体而言，特朗普带领的共和党当选前后大致可分为“特朗普交易”-不确定性释放-政策落地三个阶段，在不同阶段下各类资产也以其不同的金融属性产生波动。本轮美国大选与2016年大选的主要共同点集中在特朗普减税、贸易保护、支持传统石化能源的政策导向，因而在中长期对于大类资产以及我国经济的影响方向趋同。而不同点主要为当前美国处于降息初期，二次通胀风险与宽货币的诉求略有矛盾；国内房地产需求疲软，政府收入下滑，隐性债务限制地方财政扩支，国内经济对于出口依赖度相较此前更高。因此，本次特朗普赢得大选后，其对华政策的主张预计在未来1-2年对我国经济增长抑制效用更为明显，国内政策扩内需的诉求也会更加强烈。而当前“强预期，弱现实”的经济现状也使得国内市场对于政策加码与否及其有效性更加敏感。此外，因为本次特朗普当选并非意外事件，“特朗普交易”提前可能导致短期内靴子落地后各类资产价格回调风险。而中长期的影响则将会在其政策主张落地后逐步显现。
作者：谭睿
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