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海通研究之策略
核心结论：①24年中央经济工作会议定调积极，货币、财政、地产和资本市场政策有望齐发力。随着增量政策落地生效，国内经济或加快复苏，股市有望迈入基本面驱动新阶段。②产业政策方面，会议将提振消费、扩大内需放在首位，并且强调科技创新、对外开放。结合会议重点，中高端制造和科技制造或是股市中期主线，大众消费值得重视。
政策进，股市上
——24年中央经济工作会议对市场的启示
中央经济工作会议12月11日至12日在北京举行。习近平总书记在重要讲话中总结2024年经济工作，分析当前经济形势，部署2025年经济工作。结合12月9日政治局会议精神，我们认为，展望25年，随着增量政策逐步落地生效，国内经济或加快复苏，股市有望从资产重估迈入基本面驱动的新阶段
会议定调积极，货币、财政、地产和资本市场政策有望齐发力。本次中央经济工作会议延续前期积极基调，明确指出“实施更加积极有为的宏观政策”，“坚持稳中求进、以进促稳，守正创新、先立后破，系统集成、协同配合”，再加上12月政治局会议首提“加强超常规逆周期调节”，表明后续宏观政策的发力空间已经打开。具体有三大亮点：
一是货币政策转向“适度宽松”。会议提出“要实施适度宽松的货币政策”，标志货币政策基调明显转向，上一次出现该表述还是08年-09年。会议还要求“适时降准降息，保持流动性充裕”。回顾19年以来历年央行的降准降息幅度，可以发现今年央行降息幅度为过去五年之最，但降准仍有一定空间。此外会议指出“探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能”。往未来看，明年渐进式的降息或仍会持续，降准可以期待，结构性的货币政策可能继续发力，预计创新金融工具或继续丰富，支持资本市场平稳健康发展。
二是财政政策强调“更加积极”。会议提出“要实施更加积极的财政政策”，财政政策定调积极程度明显强于过往，明确“提高财政赤字率”、“增加发行超长期特别国债”、“增加地方政府专项债券发行使用”等着力点。近年来我国目标赤字率一般定在3%上下，20年疫情期间定为3.6%，23年原定3%、但在增发万亿国债后升至3.8%。我们预计，明年赤字率目标或有所提升，3.5-4.0%可能性较大，专项债规模或边际加码，支持“两重”“两新”的特别国债大概率继续发行，此外关注化债、补充银行资本金。
三是明确提出“稳住楼市股市”。本次会议对于楼市和股市的关注度较高，政策偏积极。9月政治局会议中已提出“促进房地产市场止跌回稳”，随着地产需求与供给端政策“组合拳”的落地，地产销售已经有所改善。我们判断房地产市场以托底为主，不搞大水漫灌强刺激。此外，对于稳定股市的表述在历次会议中较为少见，结合年初以来以新“国九条”为代表的资本市场政策持续出台，9/24以来更是进一步提出深化资本市场改革、支持股票市场稳定发展的多项政策举措，其中包括创设两项新型货币工具、促进并购重组、推动中长期资金入市等方面，反映出政策对股市健康发展的重视。
随着增量政策落地生效，国内经济或加快复苏，股市有望迈入基本面驱动的新阶段。我们在《参考99年519——这轮股市行情及经济走出困境的思考-20241006》中指出，类似99年519行情，9/24国新办发布会以来政策明显发力，组合拳聚焦居民资产负债表修复，标志政策底已经出现。展望未来，行情迈向新阶段有赖于增量政策发力下基本面修复。当前部分基本面数据已有所改善，例如11月制造业PMI为50.3%，较10月上升0.2个百分点，已连续两个月处在扩张区间；11月PPI环比上涨0.1%，为今年6月以来首次转正；11月出口累计同比5.4%，创24年3月以来的新高；10月社会消费品零售总额累计同比增速为3.5%，结束了连续八个月的下降；同时10月商品房销售额当月同比增速-1.0%，连续第三个月跌幅收窄。但需要注意的是，明年海外宏观经济的不确定性较大，特朗普上台后的关税政策或造成较大扰动，国内宏观经济的进一步复苏有待增量政策持续发力落地。展望明年，随着一揽子增量政策逐步出台和落地，我国宏微观基本面有望逐步修复，我们预计25年实际GDP同比增速或在5%左右，同时25年A股归母净利润同比增速有望上升至5-10%，A股有望从资产重估走向基本面驱动。
产业政策重视提振消费、扩大内需，并且强调科技创新、对外开放。在明年的具体工作上，中央经济工作会议部署了九大任务，涵盖扩内需、促消费、强创新、促改革、扩开放、防风险等不同方面。
提振消费、扩大内需是25年经济工作的首要任务。会议强调，“要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”。从本次任务排序看，与23年经济工作会议相比，最大变化是将提振消费提升至首要位置，甚至优先于科技创新，未来相关支持力度有望进一步加大。今年以来，随着超长期特别国债资金的到位，消费品以旧换新政策对消费的拉动逐渐显现。此次会议明确提出要“加力扩围实施‘两新’政策”，“更大力度支持‘两重’项目”，我们认为，明年消费品以旧换新等扩内需政策仍有进一步加力的空间。此外，会议还提出“实施提振消费专项行动，推动中低收入群体增收减负”，政策或更加重视将促消费和惠民生相结合，促进中低收入群体增收，提升消费结构。
以科技创新引领新质生产力发展亦是重要任务。会议指出，“要以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系”。当前百年未有之大变局的大环境未变，破局的关键在于发展新质生产力和推动产业升级。具体来说，会议明确要“开展‘人工智能+’行动，培育未来产业”，“加强国家战略科技力量建设”，未来新能源、人工智能、量子计算等新兴产业和未来产业有望获得更多支持；会议还提到“健全多层次金融服务体系，更大力度吸引社会资本参与创业投资”，助力进一步拓宽科技企业融资渠道；最后指出“综合整治‘内卷式’竞争”，表明部分产能利用率偏低的行业存在供给侧优化空间。
推动经济体制改革、扩大高水平对外开放也是重点。会议提出，“要发挥经济体制改革牵引作用，推动标志性改革举措落地见效”，具体涵盖国企改革、民营经济、全国统一大市场、平台经济、财税体制改革等领域改革。同时，会议明确了“要扩大高水平对外开放，稳外贸、稳外资”，“积极发展服务贸易、绿色贸易、数字贸易”，重点关注服务业开放。此外，会议还指出“要有效防范化解重点领域风险”、“要统筹推进新型城镇化和乡村全面振兴”、“要加大区域战略实施力度”、“要协同推进降碳减污扩绿增长”、“要加大保障和改善民生力度”等。
中高端制造和科技制造或是中期主线，大众消费值得重视。12月召开的政治局会议和24年中央经济工作会议明确了来年经济工作的总体方向，其中扩大内需、提振消费及推动新质生产力发展将是重中之重。随着重点领域政策逐步落地并对基本面形成有效支撑，市场的中期主线将逐渐明晰。在此背景下，我们建议重点关注兼具供需优势的中高端制造以及受益于产业周期回升的科技制造，战略性重视消费机会。
中高端制造：供给占优、外需有韧性，未来景气度有望延续。需求端看，相关领域内外需求支撑有望延续：外需方面，我国在部分中高端领域具有较高的贸易地位，今年以来我国家电、汽车出口保持高增长，1-11月人民币计价下出口累计同比增速分别为15.5%、16.9%，叠加新兴国家需求旺盛且对中国的依赖度较高，未来或是中国出口新增量。内需方面，近期我国促消费政策频频发力，各地加力支持家电以旧换新，截至11月初，消费品以旧换新政策已带动销售超4000亿元，中央经济工作会议也指出“要大力提振消费”、“全方位扩大国内需求”、“加力扩围实施‘两新’政策”，相关领域有望持续受益。供给端看，中央经济工作会议指出“加快沙戈荒新能源基地建设”，预计大基地建设的推进将为新能源发展带来明显增量，还提到“综合整治内卷式竞争”，行业竞争格局有望优化，此外我国高端制造拥有产业集群优势、工程师红利和技术积累等优势明显。因此，供需优势支撑下我国中高端制造景气有望延续，具体关注汽车、家电等相关行业。
科技制造：政策和技术双重利好有望支撑主线行情展开。从政策端看，24年中央经济工作会议指出要“以科技创新引领新质生产力发展”，未来科技依然是产业政策重点支持的领域。此外从产业周期视角看，当前科技产业正处在新一轮向上大周期中，新一代信息技术正在各个领域加快落地。重点布局以下方面：一是财政政策发力下的数字基建、信创、半导体等领域，预计“十四五”期间我国数据中心产业规模复合增速将达到25%；二是自动驾驶、人形机器人和ARVR等AI技术应用领域。根据中商产业研究院援引Markets and Markets的数据、24-28年全球人形机器人市场规模年复合增速为50%。
此外，扩内需、促消费背景下大众消费品或值得战略性重视。本次会议将提振消费列为九大任务之首，凸显政策对扩大内需的高度重视。展望未来，“两新”政策预计进一步加力扩围，餐饮、文旅消费券有望继续加码，系列促消费政策落地或推动相关大众消费品行业基本面改善。具体可以关注商贸零售、社会服务以及部分新消费细分领域。
风险提示：稳增长政策落地进度不及预期，国内经济修复不及预期。
附录-相关报告（点击链接可查看原文）：